復合肥行業競爭激烈，產品利潤微薄。復合肥生產簡單，投資少，進入門檻低。目前國內復合肥生產企業有3000~4000家，產能從2000年的755萬噸/年迅速擴大到目前的4000多萬噸/年。產能過剩嚴重，行業競爭激烈，復合肥產品利潤微薄。
公司建立了較為完整的生產布局和銷售網絡。公司在深圳、徐州、內蒙古烏前旗、廣西貴港建立了生產基地，有效覆蓋了廣東、山東、廣西、海南的主要市場，不僅降低了物流成本，也有助於擴大公司的市場份額。此外，公司還建立了覆蓋20多個省份、600個縣級經銷商和近10000個鄉鎮零售終端的銷售網絡，對主要銷售市場實施深度分銷戰略。
銷售額的增長促進了公司的業績增長。在完善的生產布局和銷售網絡的推動下，2004-2006年公司復合肥產銷量年均增長36%。隨著徐州基地生產規模的擴大和貴港基地的建成，公司復合肥產銷量有望繼續快速增長，2006-2009年年均增長26%，將成為公司未來業績增長的主要動力。
合理估價為17.4元。預計2007年至2009年攤薄後每股收益分別為0.46元、0.58元和0.66元，凈利潤分別增長11.5%、25.7%和13.7%。綜合考慮目前復合肥行業的競爭態勢、公司未來的業績增長以及中小化工上市公司的估值水平，給予公司2008年動態市盈率30倍，對應的合理估值為65，438+07.4元。
風險提示:公司面臨的主要風險是利潤水平下降的風險和復合肥產銷低於預期的風險。
估價分析
霸天股份有限公司專業生產復合肥。目前還沒有壹家上市公司與公司產品結構完全相似。考慮到復合肥也屬於化肥行業，可以參考化肥上市公司進行相對估值。
表1給出了部分化肥上市公司的當前估值，其中2008年平均市盈率為29倍。
考慮到復合肥行業競爭激烈，公司未來業績增長及面臨的風險，給予公司2008年30倍動態市盈率。以2008年攤薄後每股收益0.56元計算，對應的合理估值為17.4元。
考慮到中小化工企業上市首日平均漲幅在80%以上，公司上市首日股價將超過上述估值區間。
該公司是中國主要的復合肥制造商之壹。
芭田股份專業生產復合肥。
霸天股份有限公司專業生產和銷售復合肥。目前在廣東深圳、內蒙古烏前旗、江蘇徐州、廣西貴港建立了生產基地，擁有巴天、哈勒、科迪、中美、中俄、中挪等多個品牌和系列的復合肥產品。
目前，公司擁有復合肥產能654.38+20萬噸/年(其中壹期30萬噸/年於2007年7月投產)，2006年實現復合肥銷量556.5438+60萬噸，是國內主要復合肥生產企業之壹。
該公司是典型的家族式民營企業。
公司實際控制人為黃培昭先生，持有公司45%的股權(發行前比例)，其家庭成員黃、黃樹智、黃培樹直接或間接持有公司股權。公司大部分股權掌握在黃氏家族手中，典型的家族式企業。
此外，公司部分管理層成員持有公司股份。上圖股東中，張誌新為公司副總裁，吳為公司副總裁兼董事會秘書。
復合肥行業競爭激烈，企業利潤微薄。
復合肥符合行業發展方向，國家政策鼓勵復合肥行業發展。近年來，國家大力推廣應用“推薦施肥”、“測土施肥”、“配方施肥”、“平衡施肥”，要求肥料生產企業提供養分齊全、養分含量高、配方合理、顆粒均勻、強度高的肥料，優質高濃度的復合肥滿足這壹需求，我國肥料的復合率不斷提高。
盡管如此，目前我國化肥復合率不到30%，而發達國家復合肥的使用量約占化肥總量的80%。按照農業部的要求，到2010年我國化肥復肥率將達到50%，未來復合肥還有很大的增長空間。
準入門檻低，產能嚴重過剩，導致競爭激烈。
復合肥行業發展潛力大，但進入的技術門檻和資金門檻低。大量新進入者湧入，原有的單質肥料生產企業也在爭奪復合肥項目，導致國內復合肥產能迅速擴張。
2000年我國復合肥(含復合肥，下同)產能為755萬噸/年，2005年達到1707萬噸/年，但目前產能已超過4000萬噸/年，超過總需求30% ~ 50%。據專家預測，未來兩年復合肥產能增速仍將在20%以上，而需求增速僅在8%左右，復合肥產能過剩局面仍將加劇。
不僅進入門檻低，復合肥產品同質化嚴重，質量差異難以識別，而且農民購買行為多受零售商影響，優勢企業難以建立良好的品牌認知度和消費者忠誠度，從而為質量差、規模小的復合肥企業提供了良好的生存土壤。
據不完全統計，全國獲得復合肥生產許可證的企業有2000多家，全國有3000 ~ 4000家復合肥企業，加上各地未註冊的小型復合肥企業和生產車間。
產能嚴重過剩，加上各類復合肥生產企業良莠不齊，行業競爭激烈。
復合肥產品利潤微薄。
復合肥是由氮、磷、鉀等單質肥料按壹定比例制成的。其生產流程短而簡單，單質肥料的采購成本占復合肥生產成本的70%以上，所以復合肥企業賺取的利潤實際上只是加工費。
由於復合肥產能嚴重過剩，行業競爭激烈，復合肥企業壹直微利經營。
而且復合肥廠家的利潤也受到終端零售商的擠壓。在我國農業消費格局中，終端零售對於復合肥產品的銷售至關重要，但國內大部分復合肥生產企業尚未建立獨立的銷售網絡，主要通過當地零售商銷售。因為農民很容易識別出假的復合肥產品(偷換養分)，即使名牌復合肥生產廠家極大地讓利零售商，也可以通過造假的方法獲取更高的利潤。這就迫使正規的復合肥生產企業必須大大讓利終端零售商，否則很難獲得零售商的銷售支持。
終端為王，銷售網絡決定復合肥企業的競爭優勢。
我國農業生產體系具有種植面積小而分散的特點。每個農戶的種植面積只有幾畝到幾十畝，種植體系也很復雜。復合肥生產企業很難為農民提供直接的差異化服務。所以農民對復合肥品牌和生產廠家的認知度和忠誠度都比較低，很多時候農民是根據零售商的推薦購買的。
在這種農業消費模式中，終端零售對復合肥產品起著至關重要的作用。建立良好的銷售網絡加強對零售終端的控制，有利於加強對消費者(農戶)的影響力，建立良好的品牌知名度和消費者忠誠度，從而為擴大公司的銷售奠定基礎。
因此，我們認為復合肥行業未來的競爭焦點在於銷售網絡的建設，只有擁有良好銷售網絡的復合肥企業才能在激烈的競爭中確立自己的優勢地位。
銷售額的增長促進公司業績增長。
公司建立了較為完整的生產布局和銷售網絡。
芭田股份建立了比較完整的生產布局。目前已在廣東深圳、內蒙古烏前旗、江蘇徐州、廣西貴港建立了四大生產基地，有效覆蓋了廣東、廣西、山東、海南等公司復合肥產品的主要銷售市場。在主要市場附近建立生產基地，可以有效降低物流成本，充分掌握當地市場需求的變化，從而有助於擴大公司的市場份額。
產銷量增加促進業績增長。
過去幾年，在復合肥產銷量快速增長的帶動下，公司業績也實現了快速增長。隨著廣西貴港基地和徐州二期項目的建成，復合肥產銷有望保持快速增長勢頭，推動公司業績增長。
基於以上分析，我們預計2007年至2009年公司將分別實現每股收益0.46元、0.58元、0.66元(按IPO後股本計算)。